[内容摘要]：本文从基于要素密集度不同的两部门例子出发，说明了由于行业自身的异质性，每个行业对同一货币政策冲击的反应各异。接着利用E-G两步法、ADL模型和基于VAR模型的脉冲响应函数分析1995年后中国六个行业对货币政策冲击的反应。结果显示第一、二产业、房地产业对利率政策冲击反应明显，第三产业、餐饮业和批发贸易零售业反应较小。在此基础上简单分析了造成行业反应不同的原因并给出相关的政策建议。 [关键词]：货币政策；行业效应；利率；脉冲响应函数； Analysis on Industrial Effects of Monetary Policy——demonstration study basing on Chinese Monetary PolicyJin Yong-jun（College of Economics, Nankai University,Tianjin,300071)Chen Liu-qin（ Tianjin Academy of Social Science , Tianjin， 300191） Abstract: This paper firstly documents a simple theoretical example focusing on one character of industries: factor intensity and proves that monetary policy has different effects across industries, then measures the impact of monetary policy shocks on output of six industries in China after the year 1995. Both EG two-step estimate and impulse response functions from estimated structural vector autoregression model reveal differences in monetary policy responses, which in some cases are substantial such as the First Industry and the Second Industry. The paper also simply provides evidence on the reasons for the measured differential policy responses across industries and some suggestions for Chinese Government. Key words: monetary Policy; industrial effects; interest rate 一、引 言 经济结构问题一直是中国经济发展的症结。尤其是1997年以来“货币迷失”问题的出现和2004年结构型通货膨胀的发生，经济结构问题再次成为理论界探讨的焦点。由于2003年后随财政政策逐步淡出，货币政策将成为宏观调控的一个有力手段：2003年第四季度的货币政策执行报告明确指出要运用金融调控手段，促进我国产业结构调整。2004年银行体系为实现这一目的，做了种种努力，如按月召开经济金融形势分析会，有针对性地对商业银行加强“窗口指导”和风险提示；控制对钢铁、电解铝、水泥等“过热”行业的授信总量；大力发展消费信贷，努力扩大消费需求；放开金融机构（城乡信用社除外）人民币贷款利率上限等。由此，人们自然地会关注货币政策是否具有结构调整的功能，即货币政策的变化对不同行业影响的差异及对行业间产值差距的影响，也就是货币政策的行业①非对称效应。然而，传统的观点认为货币政策变化对经济实体的影响主要是指货币政策的总量调节效应，即货币政策的变化影响到微观主体的需求如消费需求和投资需求，进而影响整个宏观经济的总量均衡。这一观点不仅忽略了货币政策在进行总量调节时，对不同行业需求量调节的差别，而且也忽略了货币政策对每个行业供给能力影响的差别。 然而Blinder(1987)、Farmer(1988)、Christiano & Eichenbaum(1992)、Christiano、Eichenbaum & Evans (1997)、 Barth III & Ramey(2000)都曾经认为货币政策的变化会通过供给面的渠道影响经济结构。他们假设公司在获得销售收入之前，一般都是通过借款来支付固定资产投资和生产要素费用。由于各个行业既有的生产成本和利润空间是不同的，随着名义利率的上升，各个行业的生产成本会上升，货币政策对各行业产生不同的影响。当然还得假设经济中存在必要的价格粘性或刚性，否则，如果调整瞬时完成，那么利率的变化难以影响经济实体。Gauger & Enders(1989)、Bernake & Gertler(1995)、Carlino & Defina(1997)、Ganley & Salmon(1997)、Shelley & Wallace(1998)、Hayo & Uhlenbrock(1999)、Dedola & Lippi(2000)、Peersman & Smets(2002)、Arnold & Vrugt(2002)分别对不同国家货币政策的结构调整效应进行了实证研究。这些研究都证实各行业对货币政策冲击的反应是不同的，并分析了其中的原因。Bernake & Gertler(1995)运用VAR模型检验了货币政策对不同的支出（如耐用品、非耐用品消费支出、居民投资支出和商业投资支出等）的不同影响；Ganley & Salmon(1997)基于1970-1995年的英国数据，利用VAR模型分析得出建筑业的利率敏感性最强，其次是制造业、服务业和农业；Hayo & Uhlenbrock(1999)认为人们都习惯于研究货币政策尤其是利率政策的总量效应，往往忽视货币政策在传导过程中各行业间的异质性或非总量（disaggregate）的不对称性，并运用VAR模型研究了德国28个行业对货币政策的不同反应，发现了重工业比非耐用消费品更具有利率敏感性，并从资本生产率（资本与行业产值比率）、要素密集程度（资本与劳动比率）等四个因素寻找各行业对货币政策反应不一的原因；Dedola & Lippi(2000)利用OECD的五个国家21个行业的面板数据分析得出公司规模、融资能力、财务费用负担等因素是解释各行业不同的利率敏感性的重要原因；Peersman & Smets(2002)对欧洲各国的行业的货币政策效应也进行了类似的研究。 国内部分学者也研究货币政策的结构调整效应。1998年财政部科研所课题组论证了产业政策与金融政策包括利率政策、信贷政策的关系并提出了一定的政策措施；张旭和伍海华（2002）认为金融政策会通过资金形成机制、资金导向机制和资金催化机制促使产业结构高级化，提出了银行主导型和资本主导型的两种金融结构调整模式，并建议我国应以银行为主导的金融模式为基础，并借助资本市场，实

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